值得高度關注的是，疫情沖擊下，各類市場主體的行為模式可能發(fā)生劇烈調(diào)整、趨于保守。居民收入和就業(yè)預期惡化對消費需求的壓制、企業(yè)盈利預期下滑和高度不確定性對投資需求的壓制、海外疫情的加速蔓延對出口需求的壓制，不僅使得總需求不足的矛盾在2季度充分顯現(xiàn)，而且使得居民消費行為、企業(yè)投資行為、外向型企業(yè)轉(zhuǎn)型升級行為趨于過度“保守化”，制約經(jīng)濟復蘇節(jié)奏和高質(zhì)量發(fā)展。事實上，基于疫情爆發(fā)前中國經(jīng)濟及全球經(jīng)貿(mào)持續(xù)下行趨勢，部分悲觀預期已經(jīng)形成，疫情進一步加劇了這種傾向。

市場主體行為模式的保守化傾向集中表現(xiàn)在，今年上半年企業(yè)和居民存款的逆勢大幅增長：1）對企業(yè)而言，上半年往往是企業(yè)擴大各項支出的時期，相應地，企業(yè)存款減少或微增，但2020年上半年企業(yè)存款卻大幅增加。過去三年，企業(yè)前4個月的新增人民幣存款分別為2041、-7627、1036億元，但2020年企業(yè)新增存款卻高達29406億元。考慮到企業(yè)營業(yè)收入較往年大幅下降，企業(yè)存款的增加反映了企業(yè)支出更大幅度的縮減。2）對居民而言，同樣在收入減少的情況下，儲蓄存款卻進一步增加，反映了居民更大幅度的縮減消費支出，而且這一趨勢在疫情爆發(fā)之前就已經(jīng)開始，疫情使得這一對比更加明顯。

（1）居民收入和就業(yè)預期惡化，導致消費行為模式變化。疫情沖擊的社會心理變化，疊加經(jīng)濟下行壓力帶來的失業(yè)風險上揚和未來收入預期下降，使消費復蘇面臨嚴峻挑戰(zhàn)。1季度，全國居民人均可支配收入同比增長0.8%，但人均消費性支出同比負增長8.2%，特別是城鎮(zhèn)居民收入增長0.5%，但消費下降9.5%，雖然有疫情防控因素影響，但結(jié)合2季度以來的消費反彈力度低于預期、居民儲蓄意愿增強，反映了居民消費行為趨于保守。事實上，近年來城鎮(zhèn)居民人均消費性支出增速持續(xù)低于人均可支配收入增速，反映了城鎮(zhèn)居民在債務水平高企和未來收入預期下滑作用下的緊縮效應。居民消費的保守化傾向從消費支出結(jié)構(gòu)來看更為明顯。1季度除了食品煙酒和居住類支出保持了正增長外，其余六類消費支出同比均為兩位數(shù)以上的降幅，且非生活必需品的降幅更大。從1-5月份分產(chǎn)品類型的限額以上消費情況看，這一分化趨勢并沒有出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，非生活必需品特別是耐用品消費的降幅依然較大，繼續(xù)保持兩位數(shù)的負增長。

當然，從下階段刺激消費的潛力看，疫情沖擊下，1季度居民消費支出下滑幅度低于收入下滑幅度，使得居民儲蓄不降反增，客觀上有利于避免家庭資產(chǎn)負債表因為疫情沖擊而進一步惡化的風險，提高了未來消費潛力。然而，要想激發(fā)消費潛力，一方面需要增加居民收入，另一方面需要提高居民對未來收入的信心。根據(jù)中國人民銀行城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查，1季度居民未來收入信心指數(shù)降至45.9%，較去年4季度大幅下滑7.2個百分點，為近年來的最低點。當前收入和未來收入預期下滑，必然加劇居民消費的保守化傾向。

（2）盈利和收入預期惡化，導致企業(yè)投融資行為模式轉(zhuǎn)變，持續(xù)增加企業(yè)存款。疫情沖擊和需求的低迷，使得企業(yè)營業(yè)收入和利潤總額均出現(xiàn)大幅負增長，虧損面和虧損額顯著擴大。前4個月，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入同比下降9.9%，利潤總額同比下降27.4%，在41個工業(yè)大類中，有36個行業(yè)利潤總額同比下降。從虧損面來看，前4個月，虧損工業(yè)企業(yè)家數(shù)同比增長28.7%，近11萬家，占到規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總數(shù)的29.4%，即近三成的規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)出現(xiàn)虧損；虧損企業(yè)虧損額同比增長41.4%，占利潤總額的42.4%。如此大范圍的企業(yè)虧損，可能使企業(yè)面臨經(jīng)營風險臨界點，并導致企業(yè)投資趨于保守。

從資產(chǎn)利潤率的角度看，工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)利潤率自2018年起開始持續(xù)下滑，2019年開始低于金融機構(gòu)一般貸款利率，2020年前4個月（年化）僅約為3.2%，顯著低于金融機構(gòu)一般貸款利率。同時，隨著企業(yè)營收下滑和運營成本上升，出現(xiàn)了企業(yè)存貨積壓、資金周轉(zhuǎn)困難等問題。4月末，企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增長10.6%，周轉(zhuǎn)天數(shù)為21.7天，同比增加3.8天；企業(yè)應收賬款同比增長9.9%，平均回收期為59.8天，同比增加11.2天。

在以上背景下，即使企業(yè)融資規(guī)模擴大可能也不會轉(zhuǎn)化為固定資產(chǎn)投資，而更有可能轉(zhuǎn)化為低收益的流動資產(chǎn)，以備不時之需、緩解資金周轉(zhuǎn)困難。因此，也就出現(xiàn)了企業(yè)在2-4月份持續(xù)增加企業(yè)存款的現(xiàn)象。

（3）外貿(mào)形勢嚴峻復雜，外向型企業(yè)轉(zhuǎn)型壓力加大。從制造業(yè)景氣度來看，新出口訂單下滑既是近期PMI分項指數(shù)中最大不確定性因素，也是PMI近兩年下滑的趨勢性力量。2季度以來，隨著海外疫情蔓延，新出口訂單指數(shù)出現(xiàn)二次探底，與新訂單指數(shù)顯著分化，成為PMI回升的最大制約因素。5月份，PMI為50.6%，其中新訂單指數(shù)為50.9%，連續(xù)3個月位于“榮枯線”以上，但是新出口訂單指數(shù)則深陷嚴重緊縮區(qū)間，4月和5月份分別為33.5%和35.3%。

考慮到新出口訂單指數(shù)在疫情爆發(fā)前就已經(jīng)持續(xù)兩年處于緊縮區(qū)間，從短期應對和長遠發(fā)展來看，出口企業(yè)都必須加快轉(zhuǎn)型升級和研發(fā)創(chuàng)新。但是，在短期生存壓力的驅(qū)使下，出口企業(yè)可能無暇顧及中長期發(fā)展問題，甚至可能偏離主業(yè)以增加臨時性收入，不利于培養(yǎng)和提升未來的國際競爭力。

執(zhí)筆人：劉曉光、劉元春、閆衍